Massive KE 2,5 Million. Jung Aktien geplant, und tozdem in Plus?

Na, recht viel ist da nimmer im Streubesitz.

- Kosten um ein Drittel gesenkt
3,6 Mio. Euro Reingewinn im ersten Quartal 2009/10 nach 27,9 Mio. Euro Verlust im Vergleichsquartal des Vorjahres

Der börsenotierte oberösterreichische Motorradhersteller KTM Power Sports ist nach einem drastischen Sparkurs, im Zuge dessen die Kosten um ein Drittel gesenkt wurden, wieder in die Gewinnzone gefahren. Das Unternehmen bestätigte heute, Donnerstag, die bereits Mitte Dezember 2009 veröffentlichten vorläufigen Daten für das erste Quartal 2009/10, wonach KTM im Berichtszeitraum einen Gewinn von 3,6 Mio. Euro verbucht hat.

es geht scheinbar wieder aufwärts - nur beim kurs merkt mans derzeit noch nicht!?

Wer den aktuellen Geschäftsbericht von KTM in Händen hält, weiß sofort, was es spielt – noch bevor ein Satz gelesen oder eine Zahl ­betrachtet wurde. Denn der übliche Kennzahlenüberblick auf Seite 2 wird Investoren diesmal vorenthalten. Kein gutes Zeichen. Offensichtlich sind die Zahlen des zurückliegenden Geschäftsjahres 2008/09 so schlecht, dass man sie nicht prominent in Szene setzen wollte. Und das sind sie tatsächlich, wie sich dann nachlesen lässt: Bei einem 25-prozentigen Umsatzrückgang ist der Konzern schon auf operativer Ebene tiefrot unterwegs, was sich im Verlauf der GuV noch verstärkt. Auf EBIT-Basis schlägt ein Verlust von rund 65 Millionen € zu Buche (mehr als die ­Hälfte davon resultiert aus Restrukturierungsaufwendungen), nach Steuern, und vor allem einem ebenfalls negativen Finanzergebnis schlägt dann ein Nettoverlust von satten 81,4 Millionen zu Buche. Um das einordnen zu können, seien folgende Vergleiche angestellt: Der Umsatz liegt bei knapp 455 Millionen €, die Marktkapitalisierung bei rund 130 Millionen. Die 81 „Mille“ Verlust sind also beachtlich!

Außer Spesen nichts gewesen. Neben den konjunkturellen Troubles muss KTM noch für einen sündteuren Flop zahlen: das Sportauto X-Bow. Damit wollte sich der Konzern ein neues Standbein schaffen und hat kräftig in die Entwicklung investiert. Ab 2010 hätte sich das Ding mit 1500 verkauften Stück rechnen sollen. Allein dazu kommt es nie und nimmer. Nachdem im zurückliegenden Geschäftsjahr keine 300 Stück an den Mann gebracht wurden, zog KTM-Boss Stefan Pierer die Notbremse: „Das ursprüngliche Geschäftsmodell ist nicht realisierbar“, ließ er seine Aktionäre wissen. Die Produktion sei von einer Serienfertigung auf eine auftragsbezogene Einzelfertigung umgestellt worden, 33,1 Millionen € an Serienentwicklungskosten wurden abgeschrieben. Mit anderen Worten: Der X-Bow ist tot, außer Spesen nichts gewesen. Und diese treffen KTM zum ungünstigsten Zeitpunkt, hat man doch schon im Kerngeschäft genug Probleme. Dass der Ausblick fürs neue Jahr auch alles andere als rosig ist („Wir gehen von einer immer noch leicht rückläufigen Retail-Nachfrage aus“), stimmt nachdenklich.
Dies vor allem in Kombination mit der Bilanz. Denn KTM steht finanziell alles andere als gut da. Liquiden Mitteln von gerade einmal 3,9 Millionen € und einem Eigenkapital von 134 Millionen (daraus ergibt sich eine Quote von nur noch 27 Prozent) stehen 208 Millionen an Fremdkapital gegenüber. Dabei handelt es sich um Verbindlichkeiten gegenüber Kreditinstituten. Dazu muss man wissen, dass 2009 eine 90-Millionen-€-Anleihe fällig wurde, deren Tilgung nur mit Hilfe eines Bankenkonsortiums refinanziert werden konnte. Im Zuge eines Finanzierungskonzepts, in dem auch das Land Oberösterreich Garantien übernahm, wurden kurz- in langfristige Kreditlinien umgeschichtet und dafür Aktien und Markenrechte verpfändet. Vor diesem Hintergrund lässt ein kleiner Absatz im Konzernanhang auf ­Seite 110 des Geschäftsberichts die Alarmglocken schrillen: „Zum Zwischenbericht per 31.5.2009 sowie per 31.8.2009 ­liegen negative Abweichungen zu den im Rahmen der Refinan­zierungsvereinbarung zugesicherten Financial Covenants vor. Das Bankenkonsortium ist bei nachteiliger Abweichung einer Finanzkennzahl an zwei aufeinanderfolgenden Quartalsstichtagen formalrechtlich zur Fälligstellung der zuvor beschriebenen Finanzierungsvereinbarung berechtigt. Die Gesellschaft hat per 31.8.2009 vom Bankenkonsortium eine Bestätigung erhalten, dass diese von ihrem Recht, die Finanzierung fälligzustellen, nicht Gebrauch macht.“ Will heißen: Ohne guten Willen der Banken wäre KTM in Zahlungsschwierigkeiten! Apropos guter Wille: Fast 79 Millionen € Goodwill sind auch kein Lärcherl.

From Hero to Zero. Von den 208 Millionen Kreditschulden werden rund 62 schon innerhalb eines Jahres fällig, 144 Millionen dann spätestens in fünf Jahren. Wenn die Krise doch nachhaltiger ist, könnte es für KTM eng werden. Dass der Vorstand im neuen Jahr mit einem „positiven operativen Ergebnis“ rechnet, ist erfreulich, heißt aber im Grunde auch nichts anderes, als dass es netto wieder Verluste geben
wird. Positive Impulse könnten von der 2010 anlaufenden Serien­produktion von kleinmotorigen Motorrädern in ­Kooperation mit dem indischen Großaktionär Bajaj ­kommen. Ob das allein den Karren aus dem Dreck ziehen kann, ist aber fraglich.
Ein möglicher Ausweg wäre ein Übernahmeszenario. Genau hier macht sich aber erst wieder die hohe Verschuldung negativ bemerkbar, da ein Käufer ja auch ­Lasten übernehmen müsste. Der aus Marktkapitalisierung und Schulden abzüglich Cash errechnete Unternehmenswert liegt bei 335 Millionen € – die Schulden sind 1,5-mal so hoch wie die Marktkapitalisierung! Damit ist KTM alles andere als attraktiv – das entspricht dem 2,5-fachen Buchwert und laut der Datenbank Bloomberg dem 8,4-fachen EBITDA. Ob da jemand in Zeiten wie diesen zuschlagen würde? Vielleicht der teilhabende Inder. Insgesamt hält sich der Reiz und auch die Übernahmefantasie aber in Grenzen – selbst wenn man den Börsewert bei null ansetzt, wäre KTM derzeit kein sonderliches Schnäppchen!

Fazit. Ein Blick auf den Kurs zeigt, dass der Markt wieder einmal Recht hat: Die Aktie ist nach wie vor am Boden, rund 70 Prozent unterm Hoch aus 2008. Und die Um­sätze sind ein schlechter Scherz. Im Übrigen sollten damit auch wir Recht behalten: „Unsere Empfehlung vom Frühjahr und Herbst 2008 bleibt aufrecht: Von einem Kauf raten wir ab“, schrieben wir an dieser Stelle zuletzt im Juni 2009. Dem haben wir heute nichts hinzuzufügen.